(電子商務研究中心訊) 海瀾之家(600398)
公司是男裝龍頭，實行多品牌運營。公司前身為江陰海瀾服裝有限公司，成立于2002年，2014年借殼凱諾科技實現上市。公司主營品牌服裝的連鎖經營，是國內男裝龍頭企業(yè)。旗下?lián)碛泻懼?、愛居兔、海一家、圣凱諾等四大服裝品牌，其中海瀾之家定位于商務、時尚、休閑的大眾平價優(yōu)質男裝，消費人群主要定位于25-45周歲、年收入在2-10萬元之間的男士，愛居兔定位于時尚、休閑風格的都市女裝。海一家定位于向中低收入人群推出高性價比男裝。圣凱諾為職業(yè)裝團購業(yè)務。目前公司業(yè)績主要來自于海瀾之家品牌服裝連鎖經營，2017年前三季度海瀾之家品牌實現營收102.13億元，收入占比為81.8%；圣凱諾、愛居兔和海一家經營規(guī)模較小，2017年前三季度分別實現營收12.96億元、5.03億元和2.22億元，收入占比分別為10.4%、4%和1. 8%。
獨特的經營模式：綁定供應商與加盟商。在采購方面，公司銷售的成衣主要由供應鏈公司向合格供應商采購，主要采取零售導向的賒購、聯(lián)合開發(fā)、滯銷商品退貨及二次采購相結合的模式。商品以賒購為主，貨款逐月與供應商結算，減少采購端的資金占用；與供應商簽訂滯銷商品可退貨條款，不承擔尾貨風險。為了加強與供應商的緊密合作關系，公司成立海一家子公司，通過二次采購退貨商品。公司與供應商形成利益共同體，充分利用了供應商生產資源。在銷售方面，采取所有權與經營權分離的模式，加盟商擁有加盟店的所有權，門店商品的所有權和經營權屬于公司；通過這種模式公司不僅控制了終端渠道，還與加盟商形成利益共同體。
渠道：線下持續(xù)擴張；線上與巨頭合作，收入占比有望提升。線下渠道保持逆勢擴張。公司2016年終端門店總數凈增加1253家，凈增加數是2015年的4.6倍，其中海瀾之家、愛居兔和海一家門店分別凈增加720家、324家和209家。2017年公司門店擴張速度較上年同期有所減緩，但較行業(yè)內其他公司仍增長較快。2017年前三季度門店總數凈增加365家，其中海瀾之家、愛居兔分別凈增加191家和291家，海一家門店凈關閉117家。公司2017年前三季度線上營收5.99億元，營收占比分別為4.9%，同比增長6.8%。與行業(yè)內傳統(tǒng)男裝龍頭七匹狼和九牧王、休閑裝龍頭森馬服飾及女裝龍頭太平鳥相比，公司線上收入占比仍較低，未來有較大的提升空間。與線上巨頭深入合作后，未來公司線上業(yè)務有望加快推進，收入占比有望上升。
投資建議：維持推薦評級。預計公司2017-2018年每股收益分別為0.75元、0.81元，對應PE分別為16倍和15倍。公司未來的增長動力在于：主品牌與子品牌終端渠道仍有擴張空間；近兩年逆勢擴張的門店有望逐步貢獻業(yè)績；發(fā)行可轉債募資推動信息化升級、物流園區(qū)建設項目和愛居兔研發(fā)辦公大樓建設項目，內生增長能力有望提升；線上與巨頭合作，未來線上業(yè)務有望放量，收入占比有望提高。公司業(yè)績增速有望回升，當前估值較低，維持推薦評級。
風險提示。終端消費低迷等。（來源：東莞證券 文/魏紅梅 編選：電子商務研究中心）
