(網(wǎng)經(jīng)社訊)前言：今年以來，順豐控股一直是我們重點跟蹤推薦標的，其業(yè)務數(shù)據(jù)表現(xiàn)也十分出色，尤其是公司時效件業(yè)務表現(xiàn)超市場預期，本篇報告我們再次聚焦時效件業(yè)務，重點解讀：1）國內(nèi)時效件市場空間；2）順豐時效件為何超預期增長？3）順豐時效件的競爭壁壘在哪里？
時效件市場規(guī)模近千億，順豐占據(jù)行業(yè)主導地位。我們測算2019 年全國時效快遞件量規(guī)模約47 億件，收入規(guī)模約840 億元。從企業(yè)需求端來看，我國時效件總量較美國還有73%的增長空間。順豐與EMS 為時效件市場龍頭，市占率分別55%、26%，順豐占據(jù)主導地位。時效件定價顯著高于電商快遞，順豐/MES 時效件單票價格分別為22 元/13元，用戶重視品質、價格敏感度低。
在高端電商需求推動下，時效件空間或進一步打開：當前傳統(tǒng)商業(yè)加速向線上滲透，例如免稅商品線上直郵、奢侈品、高端化妝品擴大線上銷售等。線上滲透率 的提升本質是商品銷售在渠道端的再分配，我們認為這是一場不可逆的變革。對下游快遞而言，高端電商產(chǎn)品需要相匹配的時效快遞服務（快速、安全、優(yōu)質服 務），高客單價的商品通常對快遞價格的容忍度也更高?？偨Y來看，時效快遞空間或因高端電商需求進一步打開。
時效件構筑順豐利潤底盤，業(yè)績有望受益持續(xù)改善。2019 年順豐時效件占營收的比重為50.4%，我們推算順豐時效件的毛利率為25%，為公司盈利最優(yōu)質的板塊。2020Q1、Q2 順豐時效件連續(xù)保持20%+增長，我們認為主要受益于高端電商需求增長，包括3C 電子、高價值服飾、醫(yī)藥健康、美膚個護等品類線上滲透率不斷提升，同時公司供應鏈業(yè)務的發(fā)展也將帶來新增時效件導入。根據(jù)德勤數(shù)據(jù)，2020 年1-4 月天貓彩妝銷售額同比增長70%，我們對天貓商城36 個中高端化妝品調研發(fā)現(xiàn)，約70%的品牌采用順豐發(fā)貨，我們認為在高端電商需求帶動以及供應鏈業(yè)務推動下，順豐時效件業(yè)務有望保持較快增長，業(yè)績逐季度改 善。
順豐競爭優(yōu)勢顯著，其他快遞企業(yè)短期難以形成威脅。順豐的競爭優(yōu)勢體現(xiàn)在：1）時效性高于同行，明確截止送達時間；2）具備長期穩(wěn)定、優(yōu)質的服務質 量。順豐的競爭壁壘主要來自兩點：1）強大的空網(wǎng)（自有機隊+樞紐機場建設）；2）直營模式。其他快遞企業(yè)短期難以對順豐形成競爭威脅：1）通達系的加盟 模式導致時效、穩(wěn)定性難以保障。
2）京東物流具備進入時效市場的天然條件，京東的優(yōu)勢在于自有員工能夠保證服務品質，但時效表現(xiàn)相對而言較弱。
投資建議：短期順豐時效件業(yè)務保持較快增長，業(yè)績有望逐季度改善；長期看，公司通過差異化發(fā)展戰(zhàn)略，除了在商務件領域繼續(xù)保持主導地位外，加速向中高 端電商件、產(chǎn)業(yè)物流端（B 端）、國際供應鏈布局，逐步邁向綜合物流服務商。國內(nèi)物流市場規(guī)模全球第一，順豐成長的空間足夠大?？紤]到公司時效件增長超預期，我們上調公司盈利預測， 預計2020-2022 年EPS 為1.58、1.89、2.21 元，對應PE 41、34、29x，我們中長期看好公司發(fā)展，維持“買入-A”評級。
風險提示：時效件市場規(guī)模及競爭格局測算誤差；宏觀經(jīng)濟下滑或高端電商增長放緩，導致順豐時效件增速下滑；順豐新業(yè)務拓展不及預期；資本開支較高等。
